一周研读｜建议继续坚持成长制造、医药和消费均衡配置

宽松政策预期再次校正，预计下半年稳增长更重落实而非加码。经济恢复的斜率开始放缓，政策预期校正后经济和企业盈利预测或依次修正，机构仓位步入高位，基金二季报披露后可能会加大心理波动诱发调仓。首先，在经济多重扰动下，政策依旧保持了定力，预计月底政治局会议会延续此前基调抓落实，进一步加码空间有限。其次，地产修复节奏开始放缓，信心全面恢复仍需时间，上市公司盈利预测可能在中报季中后段面临下修。海外加息仍有可能超预期，明年步入衰退的概率继续加大。最后，公募基金仓位近15年最高，活跃私募仓位也步入中高水位，机构持仓行业分布进一步集中，高持仓占比行业短期面临调仓博弈。配置上，建议继续坚持成长制造、医药和消费均衡配置，短期成长制造更偏向半导体及军工。

具体品种选择上建议关注：①成长制造领域建议重点关注国产化率不断提升的半导体（车规半导体、材料），经营改善、业绩持续兑现的军工（军工电子、材料），渗透率持续提升、智能化、国产化趋势加速的智能汽车（智能硬件、造车新势力），以及内外需共振、共识度最高的光伏和风电；中报季中后段，预计成长制造行情可能更偏向半导体及军工。②医药行业受政策影响缓和，或迎来阶段性估值修复行情，建议重点关注创新药、医疗器械、CXO、医疗服务。③消费板块依旧关注两条主线，一是前期疫情受损行业的修复（航空、酒店、餐饮、旅游），二是在局部疫情背景下仍然维持高景气的细分行业（白酒、小家电、美妆产业链、人力资源服务）。

光伏银浆行业正处于“整体需求稳步增长+低温银浆高速增长+国产化率持续提升”三期叠加的发展阶段，在正面银浆国产化的背景下银粉进口替代进程加速，同时HJT电池市占比提升快速释放银包铜粉需求，我们预计国产光伏银浆用银粉、银包铜粉的市场前景广阔。

国家政策支持及智能化驱动下，工业机器人发展进入快车道，特斯拉入局有望成为机器人行业发展的重要里程碑。高性能钕铁硼是工业机器人伺服系统核心材料，随着机器人行业高速发展，稀土永磁行业有望迎来不亚于新能源车的新增长极，持续推荐稀土永磁板块战略配置价值。

我国心脏电生理产业正处成长期，与外资品牌的核心技术差距逐步缩小。目前，国际巨头仍占据垄断地位，国产厂家盈利尚需时日。国内多地已发布启动电生理类耗材集中带量采购的通知，我们期待在本轮集采中，进口与国产产品同台公平竞技，使得更多患者获益，并有效控制医保费用总支出，同时也通过政策引导扶持国内相关产业、鼓励创新，帮助其将来做大做强。我们建议对该领域国产龙头企业保持重点关注。

自《医药行业每周医览药闻（2022.5.23-2022.5.29）—密切关注猴痘疫情的全球进展》发布，全球猴痘疫情持续发酵并超预期发展。5月21日全球猴痘确诊病例仅有107例，而如今截至7月25日已达17，796例，目前仍处于快速增长阶段。7月23日，WHO宣布猴痘疫情构成国际关注的突发公共卫生事件。

1-6月，规上工企利润同比增长1.0%，6月单月则由此前的连续2月同比下降转为同比增长0.8%，较前值回升7.3个百分点。上中下游行业间利润格局持续改善，下游利润增速和占比均较前值提升。在上下游价格剪刀差收窄、高技术制造升级、高出口增速带动下，预期工业盈利将持续改善。

6月工业企业利润增速大幅回暖，由降转增，主要原因是疫情得到有效控制后产业链供应链的明显修复。未来若疫情防控形势不发生显著变化，预计制造业利润的修复还将持续一段时间，驱动因素切换为上下游的挤压减弱——上游成本压力下降和下游需求平稳回升。对于债市而言，一方面是经济加速复苏对市场预期的影响，另一方面货币政策和资金面或将向常态回归，因此建议对利率债保持谨慎。

需求旺季来临及经济动能修复带动用电需求恢复正增长，6月用电同比增速改善至4.7%，沿海地区用电需求改善明显对需求回升帮助巨大。我们预计7月用电需求将延续前期复苏势头，维持全年用电需求增速预测值3.5%。从电源结构看，向清洁转型推动上半年国内风光装机呈现双位数增速。

中共中央政治局7月28日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。从整体会议精神来看，对下半年经济的部署紧扣“疫情要防住、经济要稳住、发展要安全”要求，会议公报的前三段分别围绕这三个要求展开部署。会议明确提出要“巩固经济回升向好趋势，着力稳就业稳物价，保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”。我们认为在上半年经济经受了疫情冲击的客观现实下，下半年会力争追赶，宏观调控政策仍以稳增长作为首要任务，在一系列政策部署落地见效的条件下，中国经济增速仍会明显领先全球，并高于国际预期。

本次政治局会议提出“保持经济运行在合理区间，力争实现最好结果”，我们认为一定程度上放松了对全年GDP增长目标的要求，避免为了“达标”而过度刺激。财政、货币等宏观政策注重前期工具和措施的落实，对于房地产和平台经济领域的表述则趋于积极。从大类资产配置策略层面分析：我们认为会议对股票市场的影响偏中性。预计大盘仍难以走出趋势性行情。部分领域在预期层面或将有一定提振，比如房地产和平台经济。债券市场料将延续震荡格局。经济增长目标的边际弱化和宏观政策工具未超预期；房地产更多强调压实地方责任，并未从中央层面“放大招”，这些政策表述对债市而言偏有利。但本次政治局会议重提“流动性合理充裕”后，需关注央行是否会引导资金利率向政策利率回归。整体而言，我们认为短期内利率债仍偏震荡。

美联储在7月议息会议上如期加息75bps。当前美国通胀仍在高位运行，经济距离实质性衰退仍有距离，但经济增长可能已经开始影响美联储激进立场。鲍威尔在本次会议上首次提出放缓加息步伐的表述，释放有条件的鸽派信号，美联储9月存在加息放缓至50bps的可能，但仍取决于通胀数据，预计年内或加息至3.5%附近。预计美元指数将在110以内磨顶，美债利率可能维持震荡，美股9月前阶段性反弹，但盈利预期下修制约反弹空间。

美国2022年第二季度GDP增速再次录得负值，美国经济进入“技术性衰退”。在高通胀和美联储货币政策大幅收紧的影响下，美国需求有所放缓，投资、商品消费和政府支出均出现边际走弱。虽然美国经济当前进入“技术性衰退”，但尚未进入“实质性衰退”，预计在通胀未明显放缓的情况下，美联储仍将继续加息，这也将导致美国“实质性衰退”渐行渐近。在此背景下，预计抗击通胀仍是美联储的优先任务。结合美联储7月议息会议的表述，我们认为如果7月和8月的通胀数据出现下行趋势，则9月加息幅度可能放缓至50bps，而如果通胀再创新高或未有明显下行，则不排除美联储继续75bps加息的可能，预计年内或加息至3.5%附近，明年仍然存在继续加息的可能。

2022Q2沪深港通新发基金数量同比下降41.8%至139只，其占全部新发基金比重回落至50%，基金新发景气持续下滑。板块层面，Q2内地局部疫情状况缓和、复工复产稳步推进提振港股市场表现，市场情绪亦显著回升。其中，受益疫后修复逻辑的大消费（汽车、社服、啤酒、纺服等），前期估值承压的医药，以及监管常态化背景下的互联网等板块均获机构显著增配。而大金融（银行、非银）和原材料等板块则遭机构减配。Q2，QDII基金管理规模环比提升14.4%至3095.3亿元，零售业、媒体与娱乐获得QDII资金较大幅度增配，百度集团-SW进入重仓股前十。

整体来看，2022年二季度末医药板块基金持仓达到历史底部，疫情防控背景下相关热点领域与业绩增长确定性较高的CXO、医疗器械和医疗服务等领域的配置较为集中，但整体估值中枢同比已经大幅下移，处于近几年的估值最底部，配置性价比优势已经凸显。从持仓的变化来看，围绕CXO、医疗新基建和医疗装备、医药创新供应链、医疗服务等优质赛道的抱团趋势更加明显，并且在中报期来临之际围绕高业绩成长个股的布局更加明显。中长期来看，整个医药赛道的刚性需求和成长性明确的属性天然存在，产业政策的调整趋势已经逐渐明朗，鼓励创新、鼓励民营医疗服务等利好政策也正逐步出台且下半年有望加速兑现，继续看好正处在底部的创新药和CXO、创新医疗器械和设备、医疗服务及消费医疗、零售药房、ICL等优秀板块。

主动偏股型基金整体回顾：主动管理规模增长6.16%，仓位大幅回升，一季度收益率跑赢沪深300指数2.53pcts。配置风格变化聚焦：风格漂移加速，主动偏股型基金重仓股向大盘股转移，同时加配中信消费风格、中信周期风格。行业配置环比变化全景透视：22Q2产业配置风格转向制造、消费，科技占比则持续下降；大幅加仓汽车、消费者服务行业。

截至22Q2，内地基金重仓股消费持仓占比21.8%，2021年以来首获提升（环比+3.1pcts）；北向资金消费持仓占比19.8%、环比+1.9pcts，南下资金消费持仓占比16.9%、环比+2.9pcts。消费持仓进一步集中，内地基金、北向资金Top10消费个股市值占比分别为75%/77%，北向资金大幅加仓伊利股份，减持首旅酒店、五粮液，与内地基金相反；但二者同样加仓中国中免。我们认为随着疫情影响降低、稳增长政策落地，消费景气将进一步修复，建议继续增加配置。

截至22Q2末，内地基金酒类持仓占比15.1%，环比+2.7pcts；北向资金酒类持仓占比10.7%、环比+0.02pcts；股价反弹作用明显。基本面角度，预计白酒22Q2业绩增速环比下滑，其中高端酒望维持双位数稳定增长；地产酒龙头凭借较强的渠道壁垒和客户粘性，同样表现平稳；次高端由于招商和渠道活动受疫情影响大，放缓最明显。啤酒受益于6月旺季前备货，上半年销量预计持平左右，吨价表现较好，展望Q3我们对销量持谨慎乐观态度。对于白酒板块，考虑到目前至8月中下旬，行业将处信息真空期，而疫情环境下二、三季度动销客观上存在一定压力，虽然随着疫情管控政策不断优化，预计逐月将呈现出修复态势，但结构上将有所分化、恢复程度将伴随时间推移不断抬升。我们预计短期的行业表现对市场情绪、中报预期、流动性、投资风格等边际变化的敏感度提升。但趋势上，当前进入稳增长政策落地的关键周期，国内经济回升的趋势较为明确，白酒作为消费景气代表性赛道，在经济回升预期下具备配置吸引力。建议短期以具备基本面稳健性、抗周期性和定价权优势的高端白酒及业绩确定性较高的优质地产酒龙头为主要配置；同时关注次高端回升弹性。

2022Q2公募基金季报披露完毕，电子行业持仓规模环比降低，重仓集中度有所下降。重点关注：1）创新增量蓝海：寻找纯增量下游市场：①汽车电子行业成长趋势确立，关注智能化与电动化相关机会（感知、决策、执行、应用四大环节）；②AIoT端：重点关注智能手表以及VR创新；2）业绩成长细分：寻找存量市场中的增量细分：①半导体板块核心关注业绩同比增长确定性高的公司，“重资产”看受益国产替代的半导体设备公司，“大芯片”看客户优质且具备全球竞争力的核心芯片厂商，“小芯片”看稳健成长替代份额的MCU和模拟IC厂商；②手机市场全球出货量料维持平稳，品牌端关注份额变化，产业链端关注折叠屏机遇。

2022Q2基金重仓煤炭股票规模环比小幅上升，主动偏股性基金规模增加更为明显，但重仓股市值低配0.11pcts，低配幅度改善明显。虽然Q3以来，煤炭板块波动较大，市场主要担心长期大宗商品价格预期以及经济增长的确定性。但目前来看，板块估值处于历史低位，煤企中报业绩预告超出预期，我们也看好下半年需求的环比改善，预期板块全年盈利确定性高。目前龙头公司依然明显的估值吸引力，可继续关注低估值和转型的公司。

我们认为，高信用者谨慎的行为，可能导致投资和拿地疲软的预期自我实现。优质土地源源不断，纯市场化的项目并购更难展开，土地市场和房屋销售景气可能背离。我们认为支持房地产市场刚需的政策，更需要持续发力。房地产市场可能出现一个销售较缓慢复苏，投资新开工持续不振，高信用企业持续获取优质土地的阶段。

当前，保障性租赁住房成为我国保障房体系发展重点，其中通过发行公募REITs的形式盘活相关资产、扩大保租房投资成为一套极具吸引力的解决方案。更高的出租率、更为稳定的租金使得保租房REITs具备一定的抗周期属性，因此可将其定位为不动产权类REIT中的“保障性”资产。考虑到参与发行认购环节是获取份额的重要途径以及保租房REITs上市后的潜在溢价空间，我们建议积极参与保租房REITs的发行认购，并重点关注未来以一线城市保租房作为底层资产的保租房REITs。

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