晨会0315｜有底有压，积极调仓

策略聚焦｜有底有压，积极调仓

A股已步入平静期，有底有压。近期海外再通胀交易过度演绎，后续美债利率对A股情绪影响减弱，国内市场流动性风险非常有限，反弹减仓行为作用下市场可能出现二次调整，但低点预计就在3月9日低点附近，建议投资者继续积极调仓，增配新主线。首先，近期强劲的再通胀交易推动高估值风险资产频繁波动，但市场对海外流动性收紧时间前移预期反应过度，预计后续美债长端利率上行速度减缓，对A股情绪影响减弱。其次，当下公募基金赎回压力有限，融资盘和股权质押风险整体可控，不存在继续大幅下跌的基础。最后，市场反弹后赎回规模预计会放大，其他市场参与者也可能反弹减仓，可能导致市场出现二次调整，但预计调整空间极为有限，低点就在3月9日低点附近。配置上看，我们认为机构重仓股估值彻底均值回归前，都应当继续积极调仓，当前机构显著低配的行业或受益于“填仓位”行情，如公用事业、钢铁等；同时月度维度我们继续推荐地产、保险等低估高性价比防御板块，延续对化工、有色等强景气度顺周期板块的配置，短期重点关注“碳中和”主题下短期受益最明显的钢铁；季度维度建议重点布局科技安全（消费电子、半导体设备、信息安全）和国防安全（军工），增配去年因疫情受损的相关行业板块，如汽车零部件、家电家居、旅游酒店、航空等。

风险因素：全球疫情反复、疫苗接种不及预期；中美科技贸易领域摩擦加剧；国内经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧。

策略｜春节前后北向资金行业和市值配置风格分析

2021年初至今A股市场先后经历了行业风格和大小市值的极端分化以及春节后抱团瓦解的行情，本文复盘了在此期间外资的配置风格的变化。2020年，北向资金主要增配具有成长属性的周期制造、TMT以及医药，并减持大消费板块;在2021年春节前，北向资金延续之前一年的主要配置，并开始增配受益于工业品价格上行的中上游传统周期板块；而春节后，外资明显转向了更具备防御属性的低估值金融板块。将外资按照托管行类别拆分后显示，其中的配置型外资的风格切换更加鲜明，而交易型外资并未表现出具备可持续性的风格特征。值得注意的是，在大小市值风格方面，外资在过去一年累计流入中小票的规模占比逐渐增加，且这一趋势自20Q4至今有明显加速的特征。2021年至今相较于2020年，我们发现在500亿市值以下的中小票中，外资持股比例提升较多的个股主要来自于新能源、医药、机械、有色金属等行业。

风险因素：根据托管行分类不能准确反映账户背后投资者的真实类别；以成交均价计算的净流入资金规模与实际值存在较大误差；发达国家利率快速上行引发外资超预期流出。

宏观｜市场波动背后的三个关键宏观变量

最近一个月以来，全球股票市场波动加大。在这篇报告中，我们总结提炼出市场波动背后最为关键的三个宏观变量，即：1）海外经济恢复预期上修；2）对大宗商品涨价持续性和通胀走势的讨论；3）流动性拐点问题。通过这三个问题的分析，我们认为，与去年相比，今年已经是一个较为不同的宏观背景，除了从去年中国经济"一枝独秀"转向今年全球经济"共振复苏"以外，流动性环境也已经出现了明显差异，而对通胀的问题我们建议放在一个更具历史性的视角去分析观察。

固收｜强劲的出口能否持续？

今年年初两月我国出口表现仍旧强势，回顾去年至今出口始终是我国经济表现亮眼的一环，如何看待在人民币升值背景下的出口强势表现，高汇率为何未对出口产生明显的抑制作用？未来强劲的出口势头还能否延续？本文将针对以上问题进行分析。

白酒｜波动带来布局机会，催化激发向上势能

白酒板块基本面强势，短期市场波动带来布局机会，茅台提价春糖催化渐进，板块孕育向上势能，坚定推荐，建议长期战略性配置白酒龙头：①推荐攻守兼备的贵州茅台和五粮液：茅台为白酒定海神针，进入提价趋势通道、增长势能不断显现；五粮液改革基础扎实节奏准确、“十四五”改革红利不断释放；②推荐成长龙头山西汾酒、泸州老窖、酒鬼酒，凭借品牌渠道优势做深市场、做大版图，持续实现强势增长；③推荐地产龙头洋河股份、今世缘、古井贡酒。

风险因素：疫情反复风险；春节旺季动销不及预期；食品安全风险。

银行｜对公债务质量全景分析：资产质量深度研究（二）

我们通过对七大产业、28个细分行业分析，得到的结论是，对公债务质量的系统性风险无忧，地方政府隐性债务是核心。其中，预计2021年传统周期业和制造业整固，高景气度行业（消费与科技）持续占优，房地产产业链稳定。后续仍需重点关注融资平台的债务质量演变，尤其是尾部平台的出清进程。

风险因素：宏观经济增速大幅下行，银行资产质量超预期恶化。

小米集团-W（01810.HK）：

短期压制因素解除，股价将重回基本面

2021年3月12日，美法院裁定暂停对小米的投资禁令，公司股价短期压制因素解除。自1月14日被美国防部列入相关名单以来，小米股价累计下跌30%，我们预期公司股价将重回基本面。我们长期看好公司“手机×AIoT”的竞争力提升，预期公司手机份额将持续提升、毛利率逐步改善，AIoT和互联网增速将逐步回升。我们维持对公司的“买入”评级。

风险因素：智能手机市场竞争加剧的风险；高端手机表现不及预期的风险；国内线下渠道拓展不达预期的风险；大家电业务进展不达预期的风险；进入海外多地区面临的政策监管等风险；广告业务受经济不确定性影响的风险；公司股东的交易行为带来的市场波动风险；美国法院最终判决的不确定性风险等。

策略｜基金申赎和新发逐渐归于平静

历史数据和调研情况表明，市场下跌并不会直接引发主动权益类公募产品的大规模净赎回，尽管绝对赎回量会随着市场反弹而逐渐增加，但仅略超过同步恢复的申购量（最近部分机构重新取消大额申购限制等），因此机构整体面临的净赎回压力并不大。参考2008-2009年熊市后，公募基金的净赎回率也仅仅是降至市场平静期时每季度净赎回率的平均值，并未出现市场担心的大规模净赎回情形。以绝对收益为考核目标的"固收+"产品过去两周净值下滑严重，因此存在较大的调仓动力，我们了解到部分产品已经明显降低了股票仓位以控制净值波动风险。被动ETF产品随着市场反弹也出现了一定程度的赎回，赎回量主要来自于宽基ETF，医药类和TMT类行业ETF在本周仍保持着资金净流入。公募基金新发市场依然偏冷，本周新发基金平均成立规模为年初至今最低水平，渠道调研显示，3月以来已有多只在发产品延长了募集期。总体而言，我们预计3月公募基金的资金流将从1月的狂热和2月的调整中逐渐归于平静状态。

风险因素：1）A股市场表现持续不佳；2）公募产品赎回超市场预期；3）海外主要国家国债收益率上行压制海外投资者风险偏好。

银行｜“十四五”下的银行发展

从"十四五"规划纲要内容来看，金融条件良性健康、金融机构可持续发展、金融风险全面防范将是"十四五"时期的重点布局方向。短期市场表现看，近期国内外市场共振波动下，银行板块相对价值凸显，可关注低估值品种和大行的防御价值。

风险因素：宏观经济增速大幅下行，银行资产质量超预期恶化。

有色｜蒙西接力蒙东能耗控制，电解铝影响几何？

根据SMM公布的包头市发改委相关能耗控制政策，我们预计影响电解铝产能43.2万吨且政策具备延续性。随着二季度电解铝运行产能阶段性下降+消费旺季来临带来的补库需求，在低的社会库存下预计电解铝二三季度缺口进一步扩大，叠加可能的政策催化和进口窗口关闭打开价格天花板，我们维持未来一年铝价突破2万元/吨和长周期铝行业景气周期开启的判断。核心推荐神火股份、索通发展、云铝股份。

风险因素：碳中和政策执行不及预期，电解铝新增产能投放超预期，氧化铝新增产能投放大幅不及预期，电价政策发生大幅变动，下游消费回暖不及预期。

华域汽车（600741）：

收购延锋安道拓股权，全面进军座椅行业

3月12日公司发布公告，全资子公司延锋汽车饰件系统有限公司（延锋公司）与安道拓签署《框架协议》，拟出资80.6亿元收购安道拓持有的延锋安道拓49.99%股权，收购后延锋公司将100%持有延锋安道拓股权。如收购顺利完成，公司将实现对国内汽车座椅业务的完全自主掌控，未来有望借助于延锋公司的全球布局拓展海外汽车座椅业务。考虑到收购股权会带来的业绩增厚以及未来发展空间，我们维持2020年EPS预测1.53元，上调2021/22年EPS预测至2.27/2.74元（原为2.21/2.55元），维持"买入"评级。

风险因素：全球汽车市场销量不及预期；海外疫情加剧；股权收购整合不及预期；汽车座椅业务全球化推进不及预期。

融创中国（01918.HK）：

走向稳健，好处多过代价

去杠杆的道路难免付出代价，主要是盈利能力和业绩增长的代价。但我们认为去杠杆是正确的，虽不能在短期降低资金成本，却可以在长期构建稳定可持续的盈利模型。我们看好公司当前的投资机会。

风险因素：公司资金成本上升的风险，公司部分经营区域销售去化的风险，公司不能坚持继续去杠杆，资产负债表优化半途而废的风险。